自诞生之日起，我国资本市场就为实体经济源源不断地注入活水。

近两年来，随着注册制改革启动，上市资源供求关系出现的转折性变化，为市场估值、并购重组、投资者和交易行为带来结构性变化，标志着中国资本市场已迈入全新的历史阶段。业内人士认为，在改革开放不断深化的背景下，股票发行制度改革推动中国资本市场全局性变革，宜予大力推进，同时应针对存在的问题，精准施策，推动改革行稳致远。

A股结构全面转变

证监会主席易会满日前在中国发展高层论坛圆桌会上发表主旨演讲时指出，结构转变是从量变到质变、从规模扩张到质量提升的关键一环。

“我们始终坚持系统论、辩证法，注重用改革的思路和手段去破解结构性难题，以结构的可持续实现发展的可持续。实践证明，抓住了结构，就抓住了根本。”易会满说。

分析人士表示，注册制改革不断推进，新股发行呈现常态化态势，资本市场正在发生深刻的结构性变化。

一是估值结构改变。近年来，上市公司数量加速增长，A股市场估值体系逐步趋向成熟，这不仅体现在新股发行市盈率上，更体现在存量市场上。此前，市场流行炒小炒差，小市值个股估值整体偏高、大市值公司估值偏低。目前，基本面优质、行业排名居于前列的大市值公司能获得更高估值溢价。Wind数据显示，2018年至2020年底，A股10亿元以下市值的公司分别有4家、5家、36家，千亿元市值以上公司分别有59家、91家、132家。

二是融资结构改变，借壳上市遇冷。随着上市渠道和标准愈发多元化，企业纷纷谋求独立上市，IPO与借壳上市两个市场进而形成“跷跷板效应”。Wind数据显示，截至目前，A股一共有172家公司通过借壳上市，主要集中在2013年至2016年。2017年以来，A股市场每年完成的借壳交易数量仅为个位数。

三是投资者结构转变。近年来，公募基金发展迅速，买基理念深入人心，普通投资者购买基金的比例在快速提升。兴业证券数据显示，2016年以来，机构投资者持股市值占A股流通市值比例，从11%提升至2020年第四季度末的17.7%。2021年一季度末，这一数据下滑至17.4%，但仍属历史次高水平。

易会满指出，这两年公募基金、阳光私募、券商资管发展比较迅速，投资者购买基金的比例在快速提升，这是很好的趋势性变化。

打造资本市场高质量“出入口”

注册制试点以来，A股市场充分发挥直接融资功能，有效匹配社会资金供求，优化社会资源配置，资本市场服务实体经济发展的作用得到充分体现。

易会满表示，注册制改革是这一轮全面深化资本市场改革的“牛鼻子”工程。“我们坚持尊重注册制基本内涵、借鉴国际最佳实践、体现中国特色和发展阶段特征的三原则，从科创板试点注册制起步，再到创业板实施‘存量+增量’改革，注册制改革已经取得突破性进展。总的看，注册制的相关制度安排经受住了市场的检验，市场运行保持平稳，市场活力进一步激发，达到了预期的效果，各方总体是满意的。”

数据显示，2020年，A股市场共有396家企业完成首发上市，IPO融资规模近4799亿元，同比增长超八成，创A股2011年以来IPO募资规模之最。

Wind数据显示，截至5月30日，科创板上市公司已达282家，IPO合计融资3615.38亿元。创业板通过注册制发行的上市公司已有129家，IPO合计融资1107.48亿元。

一个健康的市场，在拓宽前端入口的同时，也需要畅通出口。2020年，A股市场启动堪称史上最严的退市制度改革，推动建立常态化退市机制。今年以来，已有10家上市公司正式退市。5月25日，又有4家公司被沪深交易所作出终止上市决定。

在退市公司中，除主动退市外，其余都是连续亏损退市或面值退市。业内人士表示，当前，监管层严格执行退市新规，应退尽退已成市场共识，上市公司多元化退市已成市场常态，资本市场“有进有出、优胜劣汰”的市场生态得到进一步完善。

稳步推进注册制改革

易会满表示，注册制强调以信息披露为核心，发行条件更加精简优化、更具包容性，总体上是将核准制下发行条件中可以由投资者判断事项转化为更严格、更全面深入精准的信息披露要求。

证监会、沪深交易所大力推广业绩说明会的做法，深化上市公司服务，推动提高上市公司质量。目前，几乎全部科创板、创业板上市公司都举行了年度业绩说明会。

除上市公司外，从核准制到注册制，保荐机构、会计师事务所等中介机构也面临新的变化和挑战。

从目前情况来看，一方面，中介机构投研能力跟不上市场发展需要。某资管公司总经理李华(化名)表示，目前的突出问题是券商研究能力跟不上，市场价值发现能力不足。以生物医药行业为例，新上市加上存量的A股公司超过370家，而一家中型券商研究所一个行业的研究团队一般是3至5人，这导致研究能力跟不上，投研只能覆盖行业龙头公司。

另一方面，部分保荐机构执业质量不高，尚未真正具备与注册制相匹配的理念、组织和能力。近日，证监会集中公布了多家证券公司因投行业务及从业人员违规被处罚的信息，涉及对发行人核查不充分、内部控制有效性不足等违规行为。中国证券报记者获悉，为贯彻落实注册制改革要求，上海18家证券公司近期已签署《注册制下证券公司提升投行执业质量的倡议书》。

推动中介机构适应注册制，除压严压实“看门人”责任外，中介机构激励机制的完善也很重要。华泰联合证券前董事长、晨壹投资创始人刘晓丹表示，现有保荐机构治理结构大都缺乏长效激励机制安排，现行的短期激励导致大部分人只考虑眼前利益，关注当期排名，挣容易的快钱。对中介机构而言，只有长效激励机制才能形成真正内在约束机制。

易会满指出，将坚定注册制改革方向不动摇，继续坚持稳中求进，坚持系统观念，扎实做好科创板、创业板注册制试点评估，完善注册制全流程全链条的监管监督机制。重点是把握好实行注册制与提高上市公司质量、压实中介机构责任、保持市场平稳运行、明确交易所审核职能定位、加快证监会发行监管转型、强化廉洁风险防范等6个方面的关系，为全市场注册制改革积极创造条件。

(记者 高改芳 黄一灵)

关键词： 注册制 改革 新股发行 常态化态势